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　　开头：覃汉接洽条记

　　CORE IDEA

　　中枢不雅点

　　风险偏好持续回升，债市作念厚心计仍被压制，本轮和洽行情或延续至5-6月，提出投资者趁势而为，上修10年国债利率本轮和洽上限至2.0%-2.1%。

　　1、对本轮债市和洽的再校对：2024年11月25日至2025年3月14日，债市轮番履历了跨年债牛行情、利率底部震憾过渡期，以及迎风和洽行情。10年国债收益率已于3月11日最高上行至接近1.9%近邻。跨年行情于今，债市履历了极点的宽货币预期向更为感性看待货币宽松的过渡，而投资者亦对刻下经济企稳配置产生一定预期。往后看，咱们提出投资者摈弃作念多惯性，再次校对债市刻下的变与不变，以期为后市来去策略提供参考。

　　2、10年国债接近1.9%，尚未出现趋势作念多机会：10年国债活跃券收益率于3月11日盘中上行至接近1.9%近邻，随后几个来去日诚然略有下行，但低点恒久未冲突1.8%，而况区间波动较大，从微不雅结构的以下几个迹象来看，市集现在心计仍旧较为脆弱，逆势波段来去的机会较难把抓。第一，权利市集持续拉升，3月14日盘中上证指数进取冲突3400点，成交额亦同步高潮，咱们合计后续跟着投资者风险偏好持续回升，对债市作念厚心计持续压制。第二，CF40接洽院3月12日晚发布著作《何如看待本轮耐久国债利率上行》， CF40发文对市集作念厚心计有明显扰动，体现市集关于10年国债是否会和洽到2.0%仍有顾忌，但由于策略方针暂时无法证伪，因此利率易上难下。第三，机构算作视角，当年一周大行守护国债大批净卖出景象，大行或存在季度捕快之下的抛券压力，鼓动利率上行，3月下旬不排斥卖盘仍将延续。

　　3、不息守护防护想路：从技艺面视角来看刻下债市所处周期，10年国债期货主力合约刻下位于大浪级的4浪和洽中，与2024年的趋势性高潮行情判然不同，2025年债市作念多难度通盘明显提高。2月以来债市出现明显和洽，但搭理负反馈在本轮和洽中暂不明显，而况银行OCI账户在本轮和洽中暂且存在一定的收益调度空间，对债市起到一定平滑作用，但若后续债市持续慢跌，则负反馈可能加大。本轮债市和洽后10年国债高点接近1.9%关隘但刻下市集心计并未明显企稳，因此咱们对本轮和洽行情再校准，瞻望本轮和洽行情或延续至5-6月，对10年国债收益率和洽的上限往上修正10-20BP至2.0%-2.1%。

　　作家：覃汉/郑莎

　　全文：5077 字 | 24分钟阅读

　　正文

　　1 周度债市不雅察

　　1.1 对本轮债市和洽的再校对

　　2024年11月25日至2025年3月14日，债市轮番履历了跨年债牛行情、利率底部震憾过渡期，以及迎风和洽行情。10年国债收益率已于3月11日最高上行至接近1.9%近邻，咱们对本轮债市和洽的动因及恶果进行再校对，以期为后续来去策略提供参考。

　　2024年11月22日至2025年1月6日，10年国债收益率累计下行超48BP，尔后跨年行情参加尾声。该轮跨年债牛行情由强货币策略预期与弱经济践诺博弈所驱动，时代履历了12月政事局会议以及中央经济责任会议鼓动债市对宽松的货币策略产生较强预期，团结资金面恒久守护偏宽松景象，11月中旬再融资债供给也并未对债市产生明显扰动，债市作念多动能较强，10年国债到期收益率于1月6日下破1.6%。咱们于2024年11月23日外发贯通《跨年行情或提前入手》，提醒投资者看好各个期限国债收益率均转入下行区间并基于终局想守护续看多债市。

　　2025年1月7日至2025年2月6日，诚然资金面一度收紧，但市集对跨年后资金面转松仍有期待，10年国债到期收益率在1.6%至1.7%之间震憾。货币宽松基调下10年国债已提前订价超20BP降息空间，基于对全年利率低点的判断，咱们于1月4日外发贯通《股债汇三方视角下的跨年行情最新判断》，提出投资者在10年国债收益率下破1.6%后迟缓止盈。诚然1月中旬以来资金利率持续抬升，但那时面对税期扰动、跨年等身分，投资者对跨年后资金面转松仍存期待，相似跨年行情之下投资者仍存一定作念多惯性，因此10年国债在该时刻推崇出在利率底部震憾景象，并未大幅和洽，短债在此时代和洽幅度较大，弧线熊平。

　　2025年2月7日至2025年3月14日，10年国债收益率累计上行超22BP，债市参加迎风和洽行情。跨年后咱们于2月8日发布《债市或参加阶段性迎风期》，提醒投资者“阶段性债牛行情或已接近尾声，债市或面对较大和洽风险”。跨年后资金面并不决期迎来大幅宽松，而是呈现点状宽松、总体较紧景象，央行“稳汇率”的必要性持续提高，而况愈加强调宽货币“节律性”，流动性持续偏紧相似AI行情带来的权利市集火热行情，以及超预期的通胀、社融、PMI推崇，共同鼓动债市参加和洽行情，债市和洽迟缓由短端向长端推广，“每调买机”长债信仰逐步出现裂痕。

　　跨年行情于今，债市履历了极点的宽货币预期向更为感性看待货币宽松的过渡，而投资者亦对刻下经济企稳配置产生一定预期。往后看，诚然10年国债利率已接近咱们前期提醒的和洽上限1.9%，但咱们提出投资者不息摈弃作念多惯性，再次校对债市刻下的变与不变，以期为后市来去策略提供参考。

　　1.2 10年国债接近1.9%，尚未出现趋势作念多机会

　　10年国债活跃券收益率于3月11日盘中上行至接近1.9%近邻，随后几个来去日诚然略有下行，但低点恒久未冲突1.8%，而况区间波动较大，从微不雅结构的以下几个迹象来看，市集现在心计仍旧较为脆弱，逆势波段来去的机会较难把抓。

　　第一，权利市集持续拉升，3月14日盘中上证指数进取冲突3400点，成交额亦同步放量，咱们合计后续跟着投资者风险偏好持续回升，仍会有增量资金参加权利市集，对债市不仅存在资金虹吸效应，基于股债跷跷板效应还会对债市作念厚心计持续压制。

　　第二，CF40接洽院3月12日晚发布著作《何如看待本轮耐久国债利率上行》，中说起“咱们合计在其他市集风险尚处于可控范围的情况下，耐久利率至少会先和洽到2024年12月之前的水平，即上一轮耐久利率快速下行之前的水平。换言之，耐久利率或仍有10-15个bp的上行空间”。因此在3月12日利率全天快速下行的布景下，3月13日早盘10年国债活跃券收益率重回上行区间，CF40发文对市集作念厚心计有明显扰动，体现市集关于10年国债是否会和洽到2.0%仍有顾忌，但由于策略方针暂时无法证伪，因此利率易上难下。

　　第三，机构算作视角，当年一周大行守护国债大批净卖出景象，大行或存在季度捕快之下的抛券压力，鼓动利率上行，3月下旬不排斥卖盘仍将延续。

　　总体来看，从微不雅视角种种迹象看诚然10年国债和洽至接近1.9%近邻，但现在债市仍旧是偏空腹计主导，总体呈现急涨慢跌特征，逆势来去波段较难把抓。以2月25日10年国债活跃券上行至1.78%，但尾盘收于1.72%，以及3月12日10年国债活跃券高点进步1.88%，低点1.81%近邻，但次日均有所转向，若逆势追多可能失之东隅。

　　1.3策略想考：不息守护防护想路

　　从技艺面视角来看刻下债市所处周期，10年国债期货主力合约刻下位于大浪级的4浪和洽中，与2024年的趋势性高潮行情判然不同，2025年债市作念多难度通盘明显提高。咱们于2月21日外发贯通《“每调买机”心计落潮》中说起“基于波澜表面，咱们判断刻下10年国债期货主力合约K线技艺面在畴昔1-2个季度可能处于大的五浪周期中3浪适度后的4浪和洽阶段”。从财富波澜的趋势性来看，2024年处于大浪级的3浪高潮终端，3浪频频为主升浪，因此趋势性作念多性价相比高。而从刻下波澜所处位置来看，10年国债期货主力合约已位于大浪级的4浪和洽之中，4浪为和洽浪，频频会以3浪的斐波那契比例进行回撤，趋势总体下行。因此2025年于今出现的债市急涨慢跌与2024年急跌慢涨行情判然不同，2025年债市波动幅度或较大，提出投资者摈弃作念多惯性，趁势而为。

　　2月以来债市出现明显和洽，但搭理负反馈在本轮和洽中暂不明显，而况银行OCI账户在本轮和洽中暂且存在一定的收益调度空间，对债市起到一定平滑作用，但若后续债市持续慢跌，则负反馈可能性加大。从近期的市集和洽情况来看，固收类搭理产物存续产物数目从春节前1月26日的3.49万款不降反升，3月9日为3.53万款，存续产物范围同样从21.8万亿上升至22.4万亿，可见搭理负反馈在本轮和洽中暂不明显。此外，在市集和洽时代，银行不错通过合理诓骗OCI账户的规章，对金融财富的收益进行一定的平滑科罚，从而在一定进程上幸免了因市集波动而导致的账面收益大幅波动。这种收益调度空间的存在，使得银行在面对市集和洽时大约愈加安适地疏忽，不会松驰因为市集的短期波动而作念出过度反馈。因此，详细来看负反馈在本轮债市和洽中暂不明显，但后续市集若持续慢跌，则搭理端资金以及银行OCI账户调度空间可能被进一步破钞，负反馈可能性加大。

　　本轮债市和洽后10年国债高点接近1.9%关隘，但刻下市集心计并未明显企稳，因此咱们对本轮和洽行情再校准，瞻望本轮和洽行情或延续至5-6月份，对10年国债收益率和洽的上限往上修正10-20BP至2.0%-2.1%。如前文第1.2节分析，10年国债接近1.9%关隘后，市集心计并未明显企稳，利率呈现易上难下特征。咱们合计不错参考2020年5-7月，彼时经济最坏的情形已历程去，基本面企稳预期较强，稳增长策略相连出台初有奏效，而宽货币已达到阶段性临界值后隔夜回购利率迟缓回升，共同鼓动10年国债收益率大幅进取和洽约3个月，随后利率有顷下行后参加基本面配置考证期，迎来经济强势配置，利率进一步上行。刻下债市对经济企稳存在一定预期，稳增长策略在消费、生养补贴等边界持续发力，资金面亦从春节前的较松转为迟缓收紧，资金利率较春节前有明显抬升，因此咱们合计本轮和洽或延续至5-6月份，若10年国债收益率回升至2.0%上方，则有较强动能趁势进一步上行至2.1%。

　　要而论之，权利市集走强，投资者风险偏好持续抬升，CF40著作对债市作念厚心计有所压制，大行仍旧持续卖债，均对债市偏利空，因此咱们判断刻下债市或仍处于迎风阶段，逆势波段来去难度较大，提出投资者趁势而为。咱们相疏忽10年国债收益率本轮和洽的上限往上修正10-20BP至2.0%-2.1%，相应的，30年国债收益率本轮和洽上限或为2.3%-2.4%。

　　2 债市财富推崇

　　3 实体高频追踪

　　4 风险提醒

　　宏不雅经济策略或发生超预期的旯旮变化，可能导致财富订价逻辑发生更变，形成债券市集出现和洽；

　　机构算作具有一定不成预测性，当机构算作大幅趋同并形成负反馈时，可能导致债券市集出现和洽。

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